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O curioso caso da convergência dos bancos centrais


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O escritor é presidente do Peterson Institute for Worldwide Economics

Com o Banco Central Europeu e o Banco do Canadá a terem cortado as taxas de juro esta semana, as atenções voltaram-se agora para a Reserva Federal dos EUA e para a sua posição de manutenção das taxas “mais altas durante mais tempo”. Mas não devemos perder de vista o panorama geral da política monetária. Quanto mais olhamos para a forma como políticas de taxas de juro semelhantes foram aplicadas a economias muito diferentes, mais nos devemos interrogar sobre a semelhança dos resultados.

Desde o choque da Covid-19, seguido pela invasão da Ucrânia pela Rússia, a Zona Euro, os EUA e, nesse caso, o Canadá, o Reino Unido, o Brasil, o México e a maioria das outras áreas monetárias consideráveis ​​(com excepção do Japão) seguiram aproximadamente a mesma trajetória da inflação e das taxas de juros. A Equipa Transitória pode argumentar que estes foram choques globais e que, portanto, esta semelhança period apenas esperada. Mas isso é totalmente enganoso. Sim, os choques foram globais, mas o caminho comum que a maioria seguiu significa que vários outros factores económicos importantes parecem não ter importância. Isso é impressionante e importante.

Considere as seguintes diferenças entre a Zona Euro e a América. Os EUA exportam alimentos e energia, a Europa importa-os; os EUA exportam armas e munições, a Europa importa-as; os EUA estão a um oceano de distância da zona de guerra na Ucrânia, a UE está a absorver milhões de refugiados e enfrenta riscos evidentes. Ou veja a pandemia. Durante esse período, o desemprego nos EUA aumentou para mais de 20 por cento, enquanto na UE quase não aumentou, devido a diferenças fundamentais nos mercados de trabalho e nas políticas de apoio. Depois de adoptarem posições semelhantes inicialmente durante a Covid-19, os EUA mantiveram uma grande expansão fiscal durante muito mais tempo do que a Europa. Finalmente, o euro não é tão amplamente utilizado nas carteiras comerciais, financeiras ou de reservas como o dólar.

Nos EUA, a propensão das famílias para consumir e contrair empréstimos é muito mais elevada do que na zona euro. Isto ficou patente na rápida redução do excesso de poupanças acumuladas durante a pandemia. Entretanto, os empréstimos comerciais e imobiliários nos EUA migraram dos bancos tradicionais para credores privados, em grande parte não regulamentados, numa extensão muito maior do que na Europa.

Seria de esperar que variações na concentração empresarial e na política antitrust entre as duas regiões produzissem divergências no seu comportamento de fixação de preços. E embora a organização tenha sido recentemente reforçada nos EUA, os sindicatos e a negociação colectiva ainda desempenham um papel muito maior na fixação dos salários na Europa. Mas apesar de todo este potencial para desviar as nações de um caminho comum, movimentos de taxas de juro de tamanho e ritmo semelhantes bancos centrais em ambos os lados do Atlântico tiveram aparentemente o mesmo efeito sobre a inflação, com aproximadamente os mesmos desfasamentos em ambos.

Então, será que as diferenças nas instituições do mercado de trabalho, nas trajetórias orçamentais ou mesmo na produtividade do trabalho não fazem realmente diferença na transmissão monetária e na persistência da inflação? Isso é o que grande parte da teoria monetária moderna nos diz. Em nosso livro de 1998 Metas de Inflação, Ben Bernanke, Thomas Laubach, Frederic Mishkin e eu dissemos, com efeito, que se uma economia criasse um banco central independente com uma meta transparente de inflação baixa, isso ancoraria as expectativas de inflação a longo prazo. Isto por sua vez significaria que política monetária poderia responder de forma flexível aos choques no curto prazo, enquanto a inflação ainda voltaria ao objectivo se a política permanecesse consistente.

Nos últimos quatro anos, foi esse o caso. E isto acontece apesar das diferenças nas estruturas económicas nacionais e na forma como a política monetária funciona em cada sistema. Uma série recente de estudos de bancos centrais, que aplicaram o modelo desenvolvido por Bernanke e Olivier Blanchard para os EUA às suas próprias economias, produziram resultados semelhantes. Embora as diferenças no mercado de trabalho tenham se mostrado estatisticamente significativas, elas eram de segunda ordem. Uma interpretação exagerada destas pequenas diferenças na persistência da inflação apenas resultaria num ajuste contraproducente da política.

Então, o que os últimos anos nos ensinaram? Aprendemos que as pessoas nas democracias de rendimento elevado ainda não gostam da inflação, pelo que este regime monetário parece ter uma legitimidade política considerável. Existe aqui um paralelo com o argumento do “fim da história” apresentado sobre a democracia liberal após a queda do Muro de Berlim em 1989: não existem realmente regimes monetários alternativos credíveis.

Bancos centrais independentes e metas de inflação baixas e transparentes são uma combinação matadora. É por isso que todas as grandes economias, com excepção da China, e a grande maioria das economias de rendimento alto e médio o adoptaram. Nos casos em que os líderes autocráticos da Índia e da Turquia se apoiaram nos seus bancos centrais e baixaram as taxas de juro apesar do aumento da inflação, pagaram um preço evidente.

Isto não significa que não haverá ainda choques inflacionários e lutas por recursos escassos, tal como o suposto fim da história na esfera política não extinguiu a guerra e os conflitos étnicos. A história monetária continua – mais ou menos. Mas deveríamos prestar mais atenção às semelhanças na política do banco central nos últimos tempos do que parece dar a discussão precise.

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